El cas Abertis o la compra d’accions pròpies de les companyies cotitzades

Per Victor Utges
Barcelona

El passat 30 de Setembre la Comissió Nacional del Mercat de Valors (CNMV) va autoritzar l’oferta pública d’adquisició (OPA) parcial que Abertis va realitzar sobre el 6,50% de la seva capital. L’oferta, concretament, es va llançar a un preu de 15,70 euros per acció, suposant una prima del 5,05% respecte del preu de tancament del 27 de juliol de 2015, el dia anterior a la decisió de llançar l’oferta i, un 11% per sobre del preu de la seva acció en el tancament del mateix 30 de Setembre (14,13 euros).

Abertis

L’OPA, que en un principi es va dirigir als titulars de les 61.309.319 accions, va ser acceptada per un nombre més de set vegades superior dels quals es dirigia, obligant al grup que dirigeix Francisco Reynés a realitzar el prorrateig legalment establert per liquidar l’oferta en aquest tipus de casos. Concretament, la companyia de concessions finalment va registrar adhesions per 453,66 milions de títols, això és, per un 48,10% de la seva capital social. Sent això així, Abertis ha acabat comprant un total de 8,53 milions d’accions pròpies a un total de 23.226 accionistes, a raó de 660 accions per soci, a través de la denominada distribució lineal i altres 52,77 milions d’accions per distribució de l’excés. Aquest resultat deriva de les regles de distribució i prorrateig, que estableix que quan el nombre total de valors compresos a les declaracions d’acceptació superin el límit màxim de l’oferta, s’aplicarà una primera distribució lineal, resultant de dividir el 25 per 100 del total de l’oferta entre el nombre d’acceptacions i, segon, quant a la quantitat no adjudicada, es distribuirà l’excés de forma proporcional al nombre de valors compresos en cada acceptació.

Una de les raons que han fet que aquesta operació hagi tingut tan bon acolliment pels seus accionistes ha vingut donada en gran part perquè el primer i tercer màxims socis d’Abertis, Criteria CaixaHolding i CVC, que conjuntament sumen un total de 32,6% del seu capital (24,6 per la primera i 8% per la segona) han acceptat l’OPA amb la totalitat de les seves accions en la companyia. Però, Què porta a una multinacional que cotitza en l’Ibex 35 a dur a terme una Oferta Pública d’Adquisició per reducció de capital mitjançant adquisició d’accions pròpies? i Quin és la raó que ha portat al legislador a imposar aquesta regulació imperativa en aquests casos?

En primer lloc, hem de ressenyar que la situació actual pel que fa a les operacions vinculades a OPAs es troba molt calmada des que es van iniciar els anys de crisi financera. Si bé hem tingut notícia d’alguna operació relacionada, la veritat és que segons es desprèn de l’Informe Anual de 2014 sobre els mercats de valors i la seva actuació de la CNMV, aquest tipus d’operacions s’han mantingut sota mínims en els últims anys. L’Informe determina que al llarg del 2014 es van autoritzar un total de set ofertes, de les quals dues van ser de tipus obligatori per presa de control prèvia (Businsessgate sobre Dogi International Fabrics i Sigma i WH sobre Campofrío Food Group) i altres quatre van ser de caràcter obligatori per sol·licitud d’exclusió de cotització en borsa (Inmolevante, Companyia d’Aigües de Sabadell, Estalvi Familiar i Grup Tavex). L’única oferta que es va dur a terme de tipus voluntari va ser la que va dur a terme Ole Investments sobre Deoleo. D’aquesta manera és clar que, si bé, s’han dut a terme algunes operacions d’aquesta naturalesa, cap tenia les particularitats de l’OPA d’Abertis.

El concepte d’Oferta Pública d’Adquisició (OPA), denominada pel sistema anglosaxó com “takeover”, fa referència a l’operació i la regulació aplicable quan es produeix un canvi de titularitat en un percentatge significatiu del capital social amb dret a vot en una societat de la qual les seves accions estan admeses a cotització en Borsa. La regulació d’aquest tipus d’operacions la trobem, en el plànol comunitari, en la Directiva 2004/25/CE i, en el plànol nacional, en el Reial decret 1066/2007, de 27 de juliol, sobre el règim de les ofertes públiques d’adquisició de valors (RDOPAS). És precisament en l’article 3 del RDOPAS on s’estipulen els diferents supòsits en els quals s’entendrà que concorre el requisit que “s’aconsegueixi el control” i, per tant, quedarà obligat a formular una oferta d’adquisició per la totalitat dels valors i dirigida a tots els titulars de les societat objecto d’adquisició – societat target –, a un preu equitatiu.

El principal interès jurídic que s’intenta protegir mitjançant el citat règim d’OPAs és la salvaguarda dels drets dels accionistes minoritaris, mentre que un tercer pugui, mitjançant la presa de control, posar en risc els drets legítims de determinats accionistes que pel seu petit pes al capital social de la societat es quedarien sense possibilitats de fer-li front. Si bé, encara que el cas prototípic i pel qual el legislador va pensar tals mesures de protecció és per al cas comentat, també és possible que els accionistes minoritaris vegin cercenats els seus interessos i drets per part de decisions de la pròpia societat, sense el concurs d’un tercer aliè a l’emissora, sorgint altres riscos com l’incompliment del tracte paritari als accionistes o la pèrdua de liquiditat de la seva pròpia inversió financera.

L’obligació de formular una OPA en el cas de reducció de capital mitjançant amortització d’accions ve establerta en l’article 12 del RD 1066/2007 que, en el seu primer paràgraf estableix el següent: Quan la reducció del capital d’una societat cotitzada espanyola es realitzi mitjançant la compra per aquesta de les seves pròpies accions per a la seva amortització, sense perjudici dels requisits mínims previstos en l’article 170 del Text Refós de la Llei de Societats Anònimes, aprovat per Reial decret Legislatiu 1564/1989, de 22 de desembre, haurà de formular-se una oferta pública d’adquisició d’acord amb l’establert en aquest reial decret. Un primer element que hem de ressaltar i que, al mateix temps, és una novetat respecte l’anterior regulació és el fet que es fa esment a la nacionalitat que ha de tenir la societat cotitzada (l’oferent) perquè li sigui aplicable aquest precepte normatiu, indicant que haurem d’estar davant “la reducció del capital d’una societat cotitzada espanyola”, sent necessari que la regulació en qüestió únicament seria d’aplicació a aquelles societats emissores amb domicili social a Espanya admeses a negociació en un mercat regulat.

Quant als destinataris de l’oferta, seguint els requisits mínims que estipula l’article 170 LSA (actuals 338, 339 i 340 de la Llei de Societats de Capital), al que es remet el Reial decret 1066/2007, l’oferta ha d’estar dirigida a tots els accionistes afectats per la reducció de capital, establint-se que per al cas que la reducció afecti solament a una classe d’accions, l’oferta haurà de dirigir-se únicament als accionistes d’aquesta classe d’accions.

D’altra banda, quant a la contraprestació i garanties que han de regir tals operacions, el propi article 12 RDOPAS es limita a assenyalar que l’OPA per reducció de capital ha de realitzar-se “d’acord amb l’establert en aquest reial decret”, sent absolutament insuficient per determinar de manera precisa la regla de fixació del preu de l’oferta. D’aquesta manera, i donat el caràcter obligatori d’aquest tipus d’ofertes, no és comprensible que es deixi la determinació del preu a la “lliure determinació de la pròpia societat”, com passa amb les OPAs voluntàries, i per tant, s’entén que el fet d’exigir una OPA en tals casos en aquest tipus de supòsits és del tot encertat, tant per la major informació aparellada al procediment com per la tutela que es deriva de la necessària autorització pel Regulador, això és, el Consell de la CNMV. Per tant, en determinar-se pel legislador que les Opes obligatòries per a la presa de control es realitzin a un preu raonable denominat “preu equitatiu”, l’encertat és exigir aquest “preu equitatiu” determinat de la manera que estipula l’article 9 del mateix Reial decret.

En relació al procediment que ha de seguir-se i als requisits que han d’exigir-se, bàsicament relatius a la seva publicitat, es determina que si bé li seran aplicable els comuns aplicables per al conjunts d’ofertes d’adquisició, a saber: (1) anunci i presentació de l’oferta; (2) presentació del fullet informatiu; (3) autorització de l’oferta i el fullet pel regulador; (4) publicació de l’oferta autoritzada; (5) període d’acceptació i (6) liquidació de l’oferta. Gens impedeix i, més aviat, s’exigeix emprant en termes literals l’expressió “sense perjudici”, que li serà igualment exigibles el compliment dels requisits d’informació i publicitat en l’àmbit societari que preveu l’article 339.2 LSC.

Per concloure, quant a l’ànim pretès en aquest tipus d’operacions i, en concret, la d’Abertis, s’ha d’assenyalar que té sentit en els casos en els quals existeix una exuberància de capital amb un gran excés de tresoreria que vol distribuir-se als accionistes, constituint, en si, una manera “exòtica” de retribució a l’accionista, encara que duta a terme amb un procediment molt més complex que el simple pagament de dividends. El dubte es suscita en quin seria el missatge que Abertis o les companyies que duen a terme aquest tipus d’operacions volen enviar-li al mercat, Justificaria el pensament per part dels administradors que el valor de l’acció ha de ser superior al que marca el mercat prendre una mesura d’aquest calibre?, És una bona idea invertir els excedents de capital en operacions sobre accions pròpies en detriment d’invertir pròpiament en el seu objecte social? Determinats experts i la matèria s’expliquen aquest fet en el desacord entre accionistes i els propis administradors sobre la rendibilitat futura de l’empresa, ja que si els accionistes creuen que el futur serà pitjor, vendran al preu de l’oferta de compra que els fa la companyia; en canvi, si creuen que serà millor, no vendran.

O, simplement el que es persegueix amb l’adquisició de les seves pròpies accions per posteriorment amortitzar-les és reduir el nombre d’accions i, per tant, fer la societat menys susceptible de ser objecte d’una OPA per part d’un tercer, atès que els accionistes disposats a vendre ja hauran venut i la potencial oferta d’aquest tercer haurà de ser per un preu molt superior perquè tingués una resposta positiva per part dels accionistes restants en la societat.

En tot cas, segons ha declarat la societat, aquesta oferta s’emmarca en el Pla Estratègic 2015-2017 de Abertis, dins dels objectius de creació de valor i d’increment de la remuneració als seus accionistes.

Tagged:

1 comment

Deixa un comentari

L'adreça electrònica no es publicarà.